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建设更健康的债券市场新生态

作者:贺利娟 来源:中国财经报 发布时间:2018-07-24

  中国债券市场发展到今天,已取得了举世瞩目的成就,解决了中国经济发展过程中的很多问题。但债券违约在当今已呈常态,违约品种也较多,对此,不论是业内还是学界,都在积极探寻构建更健康的债券市场新生态。

  日前,在中央国债登记结算有限责任公司举办的2018债券年会上,国家金融与发展实验室中国债券论坛首席经济学家、中国社会科学院金融研究所研究员彭兴韵针对中国债券市场信用生态建设,提出了五条建议:一是要坚持稳健中性的货币政策。二是要改革债券市场“九龙治水”的局面。三是发债企业应把“信用”当“信仰”。四是要完善债权人司法救济制度。五是要加强预期管理,积极防止违约外溢和传染。

  违约者须付出相应的代价  

  “到目前为止,中国债券市场债券违约率依然很低,但违约仍将会时有发生,甚至向纵深发展。”彭兴韵对债券违约及我国债券市场生态做出了自己的判断。

  “违约是中国债券市场生态的重建过程。没有违约的债券市场,是不健全的市场。因此,违约并非‘洪水猛兽’。”彭兴韵说,关键在于违约者必须付出相应的代价。如果代价低廉甚至没有代价的违约,确实对债券市场的信用环境是一种极大的破坏。

  彭兴韵认为,有些违约可以促进债券的收益率和价格更好地反映它的信用风险,有利于健全债券市场价格形成机制。他说,这几年,债券取消发行和发行失败的比重在上升,投资者变得更加理性、谨慎,并不是看到债券发行的票息率很高就完全忽略风险而大规模地买入。这种取消发行和发行失败本身就表明,投资者在债券投资当中越来越多地考虑到风险约束的影响。

  在彭兴韵看来,债券违约主要发生在低效率的企业,它们浪费了大量的金融资源。违约及时暴露了它们的风险,是市场正向淘汰的过程。违约能够向市场传递清晰信号,促使投资者审慎选择发债主体、期限等,有利于不同风险偏好的资金可以对应不同的风险债券,引导市场资源得到合理有效配置。

  彭兴韵表示,违约可在一定程度上纠正不合理的债券发行机制。当前,债券市场违约,很多是“借新还旧”这种蓬齐融资难以为继的结果。如果所有这些债务都要通过“借新还旧”的方式来履行偿还的义务,本身就意味着它是低效率的。“对债务设置固定的偿还期限,就是对于借债人资金使用效率的一种检验。”彭兴韵说,这种违约对过去依靠融资所产生的现金流进行债券履约的行为会产生一定的纠偏作用,与此相对应的,也可以阻止信用风险的进一步累积。

  五招助力更健康的债券市场新生态建设  

  “尽管中国债券市场现在出现了一些违约,而且未来违约依然会时有发生,但我坚信,中国债券市场未来依然会有很大的发展空间,会越来越健康。”在彭兴韵看来,构建更健康的债券市场新生态,目前至少要在以下五个方面发力。

  第一,要坚持稳健中性的货币政策。稳健的宏观经济政策是债券市场健康发展的重要条件,宏观刺激往往纵容过度举债。“实际上,现在的违约以及过高的杠杆大多是过去过度激进的货币政策带来的副产品。”彭兴韵说,只有在这种情况下,才能真正考验债券投资者对整个经济环境的风险把握,从而去寻求好的投资机会。

  第二,要改变债券市场“九龙治水”的局面。据彭兴韵分析,中国债券市场中存在多个监管主体。这从积极意义上说,是促进了中国债券市场在过去十多年中的大发展,促进了中国融资结构的多元化,但这样一种多头监管的局面实际上也造成了监管目标的错位:比如,强调债券市场规模的扩张,可能忽视了债券市场信用环境的建设,导致出现一小部分鱼目混珠的情况,个别资产质量很差或者负债率很高的企业也混入了债券发行的队伍中。“现在债券市场发行规模这么大,改革现行的债券市场多头监管体制,建立严格的债券市场功能监管新体制,我认为是刻不容缓的。”彭兴韵表示。

  第三,发债企业应把“信用”当“信仰”,严格遵守契约精神。彭兴韵说,企业谨慎举债是防止信用风险、促进债券市场稳健发展的第一道防线。完善企业的公司治理机制,有利于降低债务风险,有利于防止将偿债能力过度依赖于实际控制人。同时,提高发债人的财务透明度和信息披露,也是改善债市信用环境的一个重要方面。另外,从违约后的履约率来看,国企的信用建设更为迫切。

  第四,要完善债权人司法救济制度。司法救济是在债务发生实质性违约、通过一般手段求偿未果时对债权人的最后保护机制。破产是债权保障万不得已的措施,既是对过度举债而又无法有效使用的企业的必要惩戒,也可促使投资者理性投资。“由于资不抵债是我国企业破产的一个必要条件,在我国发债企业中,资不抵债或接近资不抵债的企业家数极少,因此,将资不抵债作为破产的必要条件,降低了破产对举债者的威慑作用。”彭兴韵呼吁对这一问题进一步加强研究。

  第五,加强预期管理,积极防止违约外溢和传染。“尽管债券适度违约有利于风险缓释,但应对不当,可能加剧违约的传染。”彭兴韵强调,媒体要本着客观报道,不要过分渲染、夸大违约。因为从刚性兑付到打破刚性兑付,内外部压力都会对市场的参与主体产生诸多影响,甚至导致投资者非理性反应,产生外溢和连锁效应。

  尽管建设更健康的债券市场新生态之路仍很漫长,但彭兴韵对此充满了信心:“随着市场化改革和法制化的逐渐推进,债券市场的信用环境会逐渐好转,债券市场在中国经济迈向新时代的过程中也会发挥越来越重要的作用。”

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